Научный журнал

Фундаментальные исследования

ISSN 1812-7339

"Перечень" ВАК

ИФ РИНЦ = 1,674

• Авторы
• Резюме
• Файлы
• Ключевые слова
• Литература

Аббясова Д.Р. 1

---

1 РЭУ им. Г.В.Плеханова

В статье «Выбор обоснованной ставки трансфертного кредитования для интегрированной группы предприятий» рассматривается пример, который позволяет оценить синергетический эффект объединения независимых предприятий в интегрированную группу предприятий. Приводятся методы выбора справедливой ставки по трансфертному кредиту, которые основаны на принципе безубыточности инвестиционной деятельности СБЕ-реципиентов (финансирующих инвестиции за счет трансфертных отчислений регулирующего органа – управляющей компании); нормативе минимальной рентабельности инвестиционной деятельности управляющей компании; на определении компромиссной для СБЕ-реципиента и управляющей компании трансфертной цены на инвестиционные ресурсы централизованного фонда интегрированной группы предприятий, определяемой в рамках неоклассической теории предельной отдачи производственных факторов (в данном случае денежного ресурса, который включается в финансирование затрат инвестиционной деятельности структурных бизнес-единиц).

Статья в формате PDF

0 KB

инвестиционная деятельность

структурная бизнес-единица

интегрированная группа предприятий

трансфертные цены

управляющая компания

справедливая ставка внутреннего кредита

денежные потоки предприятия

1. Аббясова Д.Р. Динамическая оптимизация инвестиционной стратегии интегрированной группы предприятий // Фундаментальные исследования. – 2016. – № 12–1. – С. 118–122.

2. Аббясова Д.Р., Халиков М.А. Факторы стоимости и управление стоимостью инновационно-ориентированной компании // Современные проблемы науки и образования. – 2015. – № 2–2; URL: http://www.science-education.ru/ru/article/view id=21790.

3. Аббясова Д.Р., Шабалина У.М. Математические модели выбора инвестиционной стратегии вертикально-интегрированного холдинга // Фундаментальные исследования. – 2016. – № 3–1. – С. 98–102.

4. Анциборко К.В., Халиков М.А. Оптимальная структура производственного капитала компании// Вестник Российского экономического университета им. Г.В. Плеханова. – 2007. – № 5. – С. 71–83.

5. Анциборко К.В., Халиков М.А. Теоретические аспекты анализа структуры капитала инвестиционного проекта и выбора ставки дисконтирования// Современные аспекты экономики. – 2005. – № 11 (78). – С. 122–136.

6. Булышева Т.С., Милорадов К.А., Халиков М.А. Динамические модели производственных инвестиций: Учеб. пособие. – М.: Изд-во Рос. экон. акад. – 2002. – 118 с.

7. Максимов Д.А., Халиков М.А. О приоритетной модели российской экономики// Международный журнал прикладных и фундаментальных исследований. – 2015. – № 4–2. – С. 309–310.

8. Халиков М.А., Хечумова Э.А., Щепилов М.В. Модели и методы выбора и оценки эффективности рыночной и внутрифирменной стратегий предприятия/под общей редакцией проф. Халикова М.А. – М.: Коммерческие технологии. – 2015. – 595 с.

Трансфертные потоки в условиях частично децентрализованной структуры холдинга являются по существу товарным кредитом, предоставляемым одним подразделением другому, находящемуся выше в технологической цепочке [3, 7, 8]. Аналогично можно интерпретировать процесс внутрифирменного финансирования инвестиционных проектов структурных бизнес-единиц (СБЕ) из централизованного фонда холдинга.

Рассмотрим следующий простой пример, позволяющий оценить синергетический эффект объединения независимых предприятий в ИГП и привести обоснования выбора справедливой ставки по трансфертному кредиту, обеспечивающую равную заинтересованность в нем отдельной СБЕ и управляющей компании (УК).

Введем следующие обозначения:

– денежные потоки инвестиционной сферы i-го подразделения (i = 1,,,I) на последовательных временных интервалах в случае его функционирования в составе ИГП;

– денежные потоки инвестиционной сферы i-го подразделения на последовательных временных интервалах в случае его функционирования вне холдинга;

– денежные потоки УК (I+1-ой СБЕ), функционирующей в качестве внутреннего инвестиционного банка холдинга, на последовательных временных интервалах;

– денежные потоки УК, функционирующей в качестве независимого инвестиционного банка вне рамок холдинга, на последовательных временных интервалах;

– объем инвестиционного кредита, взятого i-й СБЕ на срок до 1 года на внешнем рынке под процент α (в случае функционирования вне холдинга) или в качестве внутреннего кредита под процент β (в случае функционирования в составе холдинга);

– ставки дисконтирования денежных потоков соответственно i-й СБЕ и УК, совпадающие со средневзвешенной ценой их капиталов.

Определим величины CPF дисконтированных свободных денежных потоков i-й СБЕ и УК в предположении, что оплата инвестиционного кредита и процентов по нему осуществляется с лагом в один год:

; (1)

; (2)

; (3)

(4)

Определим эффект от функционирования i-й СБЕ в рамках ИГП:

(5)

Так как функционирование в рамках ИГП расширяет ресурсную базу СБЕ и ее рыночный сегмент, то разности свободных денежных потоков, стоящие в круглых скобках, положительны. Третье слагаемое положительно в случае β ≤ α, что соответствует природе внутрифирменного кредитования.

Определим эффект от функционирования в рамках ИГП I + 1-й СБЕ (УК):

(6)

Аналогично функционирование в рамках ИГП расширяет ресурсный и финансовый потенциалы УК, разности свободных денежных потоков, стоящие в круглых скобках, положительны. Третье слагаемое положительно в случае (процент по трансфертным платежам не ниже альтернативной доходности капитала УК), что опять же является фактом преимущества интеграции взаимосвязанных активов [4–6].

Получив интервал [] изменений справедливой ставки β доходности внутрифирменных инвестиционных кредитов, рассмотрим возможные подходы к выбору ее обоснованного значения.

Первый основан на принципе безубыточности инвестиционной деятельности СБЕ-реципиентов, финансирующих инвестиции в основном за счет трансфертных отчислений регулирующего органа – управляющей компании. В рамках доходного подхода к оценке стоимости i-го сегмента ИГП критерием безубыточности выступает – экономическая добавленная стоимость, созданная в i-м СБЕ в периоде t:

, (7)

где – валовый доход (доналоговая операционная прибыль – EBIT), полученный в инвестиционной сфере i-й СБЕ в периоде t; – трансфертная цена для i-го СБЕ в периоде t, ; – цена собственного капитала i-й СБЕ в периоде t – 1; – доля трансфертного финансирования в совокупных затратах инвестиционной деятельности i-й СБЕ в периоде t; – полные затраты инвестиционной деятельности i-й СБЕ в периоде t:

; (8)

, (9)

где – соответственно: собственный инвестиционный фонд i-й СБЕ и централизованный фонд холдинга (фонд (I + 1)-й СБЕ (УК)), сформированные к концу интервала планирования t – 1; – доля средств централизованного фонда, распределяемая в периоде t в пользу i-й СБЕ.

Из условия найдем верхний предел трансфертной цены централизованных инвестиционных ресурсов холдинга для i-й СБЕ на интервале планирования t:

(10)

Приведем комментарии к неравенству (10).

Валовый доход и совокупные затраты инвестиционной деятельности i-й СБЕ для периода t могут быть получены только на основании прогноза, включающего анализ тренда, динамики «выпуск – затраты» за предыдущие плановые периоды, а следовательно, корректность трансфертной цены, рассчитанной на основании неравенства (10), существенно зависит от качества прогнозных оценок дохода и затрат.

В неравенстве (10) используется оценка цены собственного капитала i-й СБЕ не на текущем интервале планирования t, а на предыдущем t – 1. Это связано с тем, что в начале периода t структура капитала i-й СБЕ еще не сформирована, а следовательно, нет возможности определить справедливые доходности его составляющих на этом интервале. Таким образом, учитывая монотонный характер зависимости от , можно утверждать, что с ростом цены собственного финансирования инвестиционной деятельности i-й СБЕ стоимость трансфертного кредитования снижается [2], что позволяет сделать вывод: в рамках первого из рассматриваемых подходов трансфертное финансирование по характеру близко к целевому заемному финансированию высокорисковых проектов.

Второй подход, который условно назовем нормативным, позволяет определить нижний порог ставки по трансфертам управляющей компании холдинга (I + 1-й СБЕ) на основе норматива минимальной рентабельности ее инвестиционной деятельности. Используем следующее неравенство [1]:

, (11)

где в качестве дополнительных к рассмотренным выше используются следующие переменные: i0 – индекс СБЕ, для которой определяется трансфертная цена; – доля перечислений из прибыли i-й СБЕ в централизованный фонд холдинга; – соответственно объем и процентная ставка по внешнему кредиту для УК.

Если набор () трансфертных цен всех, кроме i0-й СБЕ, к началу периода t определен, то из (11) получим следующую нижнюю границу ставки трансфертных платежей для i0-й СБЕ для периода t:

(12)

В случае, если указанный набор не определен, то определим необходимое условие реализуемости планируемого набора внутренних (трансфертных) цен:

(13)

Приведем комментарии к неравенствам (12)–(13). Трансфертная цена внутреннего инвестиционного кредита прямо пропорциональна планируемому порогу рентабельности активов УК и совокупным затратам ее собственной финансово-инвестиционной деятельности и обратно пропорциональна объему накопленного в пассивах собственного капитала, что позволяет сделать вывод: в рамках второго подхода трансфертное ценообразование по характеру близко к заемному кредитованию на конкурентном рынке капиталов и в меньшей степени отражает преимущества функционирования сегментов бизнеса – СБЕ в рамках интегрированной группы предприятий.

Третий подход основан на определении компромиссной для СБЕ-реципиента и УК трансфертной цены на инвестиционные ресурсы централизованного фонда ИГП и реализован в рамках неоклассической теории предельной отдачи производственных факторов (в данном случае денежного ресурса, включаемого в финансирование затрат инвестиционной деятельности СБЕ).

Воспроизведем модель секторной задачи i-й () СБЕ для планового периода t (), представленную в работе [1]:

; (14)

; (15)

; (16)

; (17)

, (18)

где вновь введенные переменные обозначают: , , – соответственно валовый доход, совокупные затраты и признак включения/не включения (булева переменная) j-го проекта () в инвестиционную программу i-й СБЕ для шага t; , – соответственно величина внешнего краткосрочного кредита и его стоимость (с учетом налогового щита) для i-й СБЕ на шаге t; – нормативы соответственно на минимальную рентабельность и коэффициент автономии финансовых ресурсов, размещаемых в затраты инвестиционной деятельности i-й СБЕ.

Напомним, что эндогенными (управляемыми) параметрами секторной задачи (14) – (18) являются набор булевых переменных () и планируемая величина внешнего кредита .

Отметим, что несмотря на наличие ограничений разного знака, оптимизационная задача (14)–(18) имеет непустое множество допустимых, а следовательно, и оптимальное по указанному критерию решение.

Если пренебречь ограничением на целочисленность переменных и рассматривать соответствующую указанной задачу линейного программирования, то «ведущим» ограничением окажется (15) – на величину обеспеченного финансирования инвестиционных затрат i-й СБЕ.

Пусть – двойственная оценка ограничения (15) i-й СБЕ для шага t. В пределах интервала устойчивости двойственных оценок этого и других ограничений рост критерия (14) прямо пропорционален величине изменения ограничения (15):

, (19)

где – «дополнительное» финансирование из собственных источников или из централизованного инвестиционного фонда ИГП.

Снижение трансфертной цены βi для i-й СБЕ на 1 % равносильно увеличению для нее внутригруппового кредита на величину . При этом в инвестиционной сфере i-й СБЕ будет получен дополнительный доход величиной

, (20)

доля которого величиной поступит в виде отчислений i-й СБЕ в централизованный фонд ИГП.

Условием равной заинтересованности i-й СБЕ и УК в размере ставки внутрифирменного кредита является выполнение неравенства:

, (21)

где k – размер предполагаемого снижения трансфертной цены.

Из неравенства (21) следует:

(22)

В случае получим ставку внутрифирменного (трансфертного) кредитования для i-й СБЕ, обоснованную следующими параметрами ее инвестиционной деятельности: предельной отдачей инвестиционного ресурса и справедливой (соответствующей трансфертной цене) долей отчислений в централизованный инвестиционный фонд. Так как левая и правая части неравенства (22) связаны прямой пропорциональной зависимостью, то ставка , полученная на его основе, является компромиссной и на интервале планирования t и обеспечивает равную заинтересованность i-й СБЕ и УК в инвестиционном кредите.

Приведем следующий комментарий к неравенству (22). Казалось бы, что объем инвестиционного кредита в этом случае не является определяющим фактором трансфертной цены. Однако это не так: «ценность» кредита в соответствии с (22) прямо пропорциональна двойственной оценке ограничения (15), которая определяется с использованием величины кредита.

Таким образом, третий подход к определению трансфертной цены инвестиционного кредита для подразделений ИГП может быть признан обоснованным как критериями их внутрифирменной деятельности, так и горизонтом планирования (один производственный цикл), для которого решается секторная задача (14)–(18).

Библиографическая ссылка